La politica della BCE sarà molto aggressiva al fine di evitare un contagio. L’ELA dovrebbe essere mantenuta ai livelli attuali nei primi giorni della settimana Queste prospettive di bilancio dovrebbero, come è logico attendersi, portare la BCE ad applicare un haircut sui collaterali usati dalle banche greche per ottenere liquidità grazie al programma di Emergency Liquidity Assistance.
Alla luce delle reazioni della scorsa settimana, la BCE dovrà prestar attenzione a non prendere alcuna decisione prima del raggiungimento di una soluzione politica. Riteniamo quindi che la Banca Centrale Europea manterrà inalterato il plafond dell’ELA almeno fino a martedì. Ciò significa che la richiesta della Banca Nazionale Greca di aumentare il plafond dell’ELA non verrà accettata. Le banche greche resteranno quindi chiuse ed il controllo sui capitali proseguirà.
Qualora martedì la BCE dovesse applicare un haircut al debito greco nell’ambito dell’ELA, l’Istituto dovrebbe nel contempo chiedere alle banche greche di ridurre il limite di titoli di T-bills detenuti (per ridurre il legame fra rischio bancario e rischio sovrano). Ciò ridurrà le fonti di finanziamento per lo Stato greco, che potrebbe non essere più in grado di onorare i pagamenti dovuti (in particolare ai propri funzionari).
Lo Stato ellenico potrebbe quindi decidere, di fronte alla prospettiva di un default sovrano e di una significativa svalutazione, di emettere titoli di debito scambiabili – IOU «I Owe You», percorrendo la stessa strada intrapresa dall’Argentina nel 2001. Si tratterebbe del primo passo verso una fase di transizione monetaria che porterebbe la Grecia all’utilizzo di una nuova moneta. Più che gestire la liquidità del sistema bancario greco, il compito della BCE sarà nelle prossime settimane quello di evitare un contagio dello stress finanziario agli altri Paesi periferici.
È la credibilità dell’Eurozona ad esser attualmente in gioco. Riteniamo quindi che la banca centrale non porrà alcun limite all’acquisto di obbligazioni periferiche con l’intento di frenare le tensioni sui tassi sovrani, ricorrendo sia al QE, con la possibilità di un front loading o di un’estensione del programma, sia all’OMT con il sostegno dell’ESM (concedendo prestiti, linee di credito, favorendo la ricapitalizzazione del sistema bancario).
Anche se nel corso delle prossime sedute i mercati dovessero testare la resistenza della BCE, causando un aumento dello spread fra Germania e paesi periferici, pensiamo che la BCE disponga di tutti i mezzi necessari per evitare uno scenario di contagio. Senza dimenticare che le banche europee non sono quasi più esposte agli asset greci.
Florian Roger, Responsabile Asset Allocation Exane Derivatives
