Nei sotterranei della finanza, dove l’occhio non vede e quindi il cuore non duole, si sta consumando una rivoluzione silenziosa nella quale vecchi protagonisti, ormai divenuti riluttanti, cedono la supremazia a giovani rampanti, come sempre è successo in tutti i grandi cambiamenti.
Tale rivoluzione, purtroppo ancora poco osservata, viene condotta da un organismo chimerico, un ircocervo, nato dal matrimonio ormai antico eppure anch’esso poco osservato, fra la fisica e la finanza officiato dalla matematica tramite il suo strumento applicato, ossia l’informatica. La rivoluzione della finanza del sottosuolo, perciò, è innanzitutto una rivoluzione tecnologica e scientifica. Perciò sostanzialmente sociale. Gli esiti sono già visibili in alcuni episodi raccontati dalle cronache, ma non arrivano a conformare la società. Per ora.
Ciò che si vede, ma che poco si conosce, è la sua risultante: l’automazione del trading, ossia degli scambi finanziari guidati da algoritmi, che ha generato per partenogenesi una pletora di compagnie di HFT (High frequency trading) che piano piano stanno sostituendo le vecchie banche, che nei mercati svolgevano il ruolo di arbitri e garanti delle contrattazioni, con un modello di business che prevede poco capitale e molta tecnologia, in perfetta coerenza con l’esito immaginifico della nostra economia.
Qualcuno sorriderà, pensando che questa intemerata apocalittica sia un sollevar polvere per celare i dilemmi sostanziali della nostra economia, quelli che misuriamo con i deficit e i surplus, con l’accumularsi degli squilibri e il declinare dei prezzi. Cose reali, insomma. Ma il mio timore è che costoro pecchino di ottimismo. L’influenza del ciclo finanziario su quello economico, infatti, ormai è cosa fin troppo evidente per esser sottaciuta. E una volta che si osservi l’incredibile sviluppo dei sistemi automatici di trading e il loro effetto sui cicli finanziari, sarebbe poco saggio non fermarsi un attimo a riflettere e porsi una semplice domanda: ma questi sistemi di calcolo che ipotesi sussumono? O, detto in termini più chiari: come funzionano?
Prima di rispondere è opportuno mettere in rilevo gli effetti che tali diavolerie possono avere sulla stabilità finanziaria. E il fatto stesso che il Fmi abbia giudicato opportuno dedicarvi un box del suo ultimo rapporto sulla stabilità finanziaria (“Electronic Trading and Market Liquidity”) lascia dedurre che l’abbiano, e pure rilevante.
“Negli ultimi decenni – scrive il Fmi – le piattaforme di trading elettroniche sono state introdotte in un’ampica varietà di mercati”. Per osservare l’impatto che tali pratiche possono avere sulla stabilità, il Fmi ha preso ad esempio il mercato dei derivati OTC (over-the counter), ossia uno dei più ampi al mondo per valori nozionali, e ne ha tratto la conclusione che “l’introduzione delle piattaforme elettroniche ha generalmente condotto a benefici alla liquidità dei mercati”. E tuttavia, “recenti episodi che hanno interessato la liquidità hanno anche indicato le potenziali vulnerabilità che possono essere condotte dal trading elettronico, specialmente con l’high frequency trading”. Una considerazione accuratamente bipartisan dalla quale deduco che queste piattaforme aiutano quando tutto va bene e distruggono quando tutto va male, come l’energia nucleare. Sono, direbbero gli economisti, procicliche.
Quindi abbiamo da un lato lo sviluppo di piattaforme elettriche di trading, ormai disponibili anche per il mercato retail, come quella che usano i privati cittadini quando giocano al casinò della borsa. Abbiamo, vale a dire, un’infrastruttura telematica ormai evolutissima. E poi abbiamo delle pratiche, fra le quali l’HFT, che riguardano solo alcuni operatori specializzati. Per capire la differenza è sufficiente notare come una piattaforma di HFT abbia come unità di misura il nanosecondo, ossia il milionesimo di secondo, per valutare l’arco di tempo delle sue transazioni, che vengono condotte nell’ordine delle migliaia al secondo.
Ma allora in cosa sta il vantaggio? “Il trading elettronico può grandemente favorire l’incontro fra il venditore e il compratore”, pure se “d’altra parte le nuove strategie adottate da queste piattaforme possono causare distruzione della liquidità di mercato in risposta a shock”. Il motivo dovrebbe essere chiaro: un uomo pensa, prima di farsi prendere dal panico e vendere. Una macchina vende senza patire alcun sentimento. E’ più efficiente appunto. Il che com’è ovvio fa la gioia dei profeti dell’efficienza.
Gli studi sull’impatto del trading elettronico sono purtroppo ancora scarsi, nota il Fmi, ma in generale sono concordi sui benefici. L’elettrificazione dei mercati a reddito fisso, quindi quelli obbligazionari, ha facilitato l’incontro fra venditori e compratori, ossia la liquidità delle obbligazioni, comprese quello più sottili, come si chiamano in gergo le obbligazioni che non esprimono grandi volumi di trading e quindi sono per natura poco liquide.
Per le obbligazioni trattate in origine nei mercati OTC, quindi non regolamentati, la migrazione all’elettronico “può condurre a un boost nei volumi di trading e della liquidità di mercato”, nota il Fmi, ricordando come negli Usa la migrazione di alcuni derivati OTC su piattaforma elettronica è iniziata nell’ottobre 2013, con la decisione della Commodity Futures Trading Commission (CFTC) di autorizzare il primo Swap Execution Facility (SEF), ossia rendere disponibile su piattaforma telematica un sistema che consente agli operatori di contrattare Swap in maniera aperta e trasparente. Trasparenza, velocità, efficienza: come non convincersi che sia la strada giusta?
Infatti gli Usa si sono talmente convinti che da febbraio 2014 hanno deciso di obbligare gli operatori a utilizzare SEF per eseguire gli scambi su tutti i contratti “disponibili per lo scambio”. Insomma: il carico di lavoro per questi sistemi è aumentato significativamente. “La prima ondata si è focalizzata su alcune tipologie di contratti altamente standardizzati che coinvolgono le controparti centrali, come alcuni Interest rate swap o gli index-based credit default swap”.
Una volta che l’esperienza di queste pratiche si consoliderà, spiega il Fmi, “potranno essere tratte importanti lezioni dalla grande elettrificazione e standardizzazione dei mercati dei corporate bond”.
Al tempo stesso però, nota il Fondo, “le piattaforme elettroniche possono facilitare la crescita di aziende di HFT, con potenziali impatti negativi sulla liquidità”. Queste aziende, infatti, vengono sospettate di essere all’origine dell’episodio dell’ottobre 2014, quando ci un un rally nelle quotazioni dei Treasury americani. “Eventi come questi – nota il Fmi – come anche il flash crash del 2010, quando vennero giù le borse e il mercato dei futures, mostrano come la liquidità può evaporare molto rapidamente e come la mancanza di liquidità può amplificare gli shock”.
Quindi queste entità possono favorire episodi di volatilità sui mercati finanziari, proprio in virtù della potenza operativa di cui dispongono, aggravando trend negativi così come esasperano quelli positivi.
Non finisce qui. “La struttura del mercato dei Treasury Usa – sottolinea ancora – ha sperimentato significativi cambiamenti nell’ultimo decennio”. In particolare si è registrato il declino del ruolo delle banche e un aumento di importanza proprio delle compagnie di HFT. “Sono cambiati i canali di origine della liquidità”, spiega ancora. “Le banche probabilmente ora hanno meno spazio di bilancio dedicato alle strategie di market-making”. Quindi hanno lasciato spazio alle imprese HFT che “operano tipicamente con capitale molto basso”. Ne consegue che in tempi normali, la liquidità è ampia, ma quando si verifica uno shock, il mercato è più vulnerabile perché “il mercato tradizionale e i nuovi soggetti responsabili non sono in grado o non vogliono fornire liquidità”.
Insomma, c’è molta più efficienza, anche quando ci si fa male.
L’esempio dell’ottobre 2014 è assai eloquente.
Il 15 ottobre il mercato dei Treasury visse uno degli episodi di volatilità più ampi degli ultimi 25 anni. Un dato giudicato negativo delle vendite al dettaglio spinse gli hedge fund a riposizionarsi scommettendo su un ritardo nel rialzo dei tassi della Fed (capite bene perché se ne parli così tanto). Ciò condusse a una crescita graduale dei prezzi che spinse i market-maker tradizionali a ridurre la liquidità, semplicemente sfilandosi dal mercato.
Ne conseguì che fra le 8.50 e le 9.33 A.M. il book di negoziazione si assottigliò drammaticamente. Nello stesso arco di tempo si scatenarono le armate algoritmiche. Si registrò un’impennata delle attività di HFT. Nell’arco di 12 minuti la liquidità evaporò e pochissime negoziazioni, ma molto ampie, generarono un flash-event, ossia un picco. Il picco spinse le compagnie di HFT a un trading molto aggressivo per ridurre i rischi a cui si erano esposte, ma poiché la liquidità era evaporata i prezzi divennero estremamente volatili, conducendo ad ulteriore trade di copertura, veloci e microistantanei. Come infiniti robot gli algoritmi massimizzavano i profitti sconvolgendo il mercato dei titoli di stato americani, che per loro (ma non per noi) erano semplici numeri di codice.
Più tardi un rapporto congiunto delle autorità americane sottolineò la predominanza delle armate HFT su quelle umane. Mentre i vecchi broker-dealers si ritiravano dal campo, le armate automatiche avanzavano veloci e compatte.
Risultò che nel flash-event la quota di trading svolta dagli HFT abbia raggiunto l’80% del totale, a fronte di una media del 50%. E che gli HFT avessero comprato aggressivamente durante la salita dei prezzi e venduto furiosamente durante il crollo.
Non è un film dell’orrore.
E’ solo l’alba di Skynet sui mercati finanziari.
Twitter: @maitre_a_panZer
