Con una “maggioranza schiacciante”, secondo le parole del presidente Draghi, nella sua riunione del 10 marzo la Bce ha adottato diverse misure di politica monetaria, classificabili in due categorie. La misura più rilevante annunciata oggi è ciò che Draghi ha etichettato come “misura di credito”, cioè quattro operazioni TLTRO di durata quadriennale, che sono, di fatto, una via di mezzo fra una misura di liquidità per il sistema bancario e un programma di sostegno al credito per l’economia. Secondo Draghi, le TLTRO II “offrono interessanti condizioni di finanziamento a lungo termine al sistema bancario per stimolare il credito e garantire la certezza del finanziamento fino al 2021, in un momento di volatilità e grandi scadenze di obbligazioni bancarie “. Diversamente dalle TLTRO I, non c’è un obbligo rimborso anticipato in caso di mancato rispetto delle condizioni sugli impieghi: in tal caso, la banca paga il tasso Refi per tutta la durata dell’operazione, ma può ancora beneficiare di un accesso alla liquidità a buon mercato con quattro anni di durata. Se invece la banca aumenta il suo volume di prestiti in linea con i parametri previsti dal programma, paga il tasso di deposito in vigore al momento dell’asta (-0,40%).
L’importo massimo le banche possono prendere in prestito è del 30% dei volumi di prestito nel mese di gennaio 2016, al netto di quanto già finanziato con le TLTRO I – ma c’è anche la possibilità di rimborsare anticipatamente i crediti avuti con il vecchio programma per passare al nuovo. La prima asta si terrà nel giugno 2016. Questa misura dovrebbe contribuire a ridurre le preoccupazioni per il peggioramento della redditività nel sistema bancario a seguito dell’imposizione di tassi negativi, e si può anche considerare una misura contro la frammentazione finanziaria.
Come Draghi ha spiegato l’altra serie di misure è costituita da “misure di allentamento” volte a contrastare i rischi più elevati per la crescita e l’inflazione. Questi includono:
1) Il taglio dei tassi ufficiali: rifinanziamento marginale a 0,25%, refi a 0,0% e il tasso di deposito a – 0,40%;
2) Aumento del target di acquisto mensile per il programma APP a 80 miliardi al mese, con effetto dal marzo 2016;
3) Un aumento del limite per emittente e per emissione per le obbligazioni sovranazionali dal 33% al 50%. Ma la quota degli acquisti sovranazionali sarà ridotta al 10% dal 12%. Queste modifiche riflettono la scarsità di carta disponibile in questo comparto.
4) Inoltre, dal giugno 2016 la BCE estenderà il programma APP agli acquisti di obbligazioni societarie, con esclusione delle emissioni di società collegate a gruppi bancari. La BCE non ha ancora specificato quanto di una singola emissione sarà acquistabile, ma presumibilmente il limite potrebbe essere non più del 30%, come per i titoli di Stato. Si stima che le emissioni di emittenti italiani potenzialmente acquistabili siano pari a 69 miliardi, e che a livello di Eurozona si possa arrivare a 400 miliardi.
5) La Bce ha inoltre rafforzato la forward guidance, dicendo che i tassi rimarranno “ai livelli attuali o inferiore per un lungo periodo di tempo, e ben oltre l’orizzonte dei nostri acquisti”. La dimensione dell’APP è ora di 2mila miliardi di euro che, secondo le stime della BCE sarebbe equivalente a un 220 punti base taglio dei tassi ufficiali. L’aumento del target di acquisto mensile implica un aumento cumulato di 240 miliardi di euro, che si aggiungono ai 680 miliardi annunciati nel dicembre 2015 (360 miliardi per la proroga di 6 mesi, il resto per la politica di reinvestimento). L’incremento degli acquisti mensili verrà in parte dalle obbligazioni societarie (forse fino a 8-10 miliardi al mese), ma il resto dovrà ancora venire da titoli di Stato e dalle altre categorie di attività finanziarie soggette al programma. Per ora, la Bce non ha modificato i parametri dell’APP, ma non è escluso che lo faccia più avanti se ciò si rivelasse necessario per il conseguimento degli obiettivi quantitativi.
Riguardo ai tassi, le dichiarazioni mostrano che la disponibilità a tagliare ulteriormente i tassi ufficiali si sta esaurendo. Draghi ha sostenuto che la riluttanza a introdurre un sistema a soglie per il tasso sui depositi deriva anche dalla volontà di non segnalare che il taglio può proseguire senza limiti, oltre che dalle complessità del sistema bancario europeo. Inoltre, Draghi ha riconosciuto che tassi più negativi potrebbero rivelarsi inefficaci nello stimolare la spesa, generando al contrario un aumento del risparmio.
Draghi anche risposto ad una domanda su helicopter money, cioè sull’iniezione diretta di moneta nei bilanci degli operatori privati o pubblici. Draghi non ha escluso completamente tale soluzione, ma ha sottolineato che è una misura abbastanza complessa, con risvolti contabili e legali non facili da risolvere. Ma in linea di principio, il provvedimento non violerebbe l’articolo 123 del trattato Ue, che vieta il finanziamento monetario del settore pubblico, non di quello privato.
La revisione approfondita della politica monetaria è stata giustificata da proiezioni che mostrano anche nel 2018 un’inflazione al 1,6%, ancora al di sotto dell’obiettivo per il 5° anno consecutivo, nonché una revisione al ribasso delle stime di crescita per il 2016 e il 2017. Riteniamo che gli annunci del 10 marzo possano contribuire a contenere alcune preoccupazioni create dalle passate misure monetarie in conseguenza del loro impatto negativo sulla redditività delle banche europee.
Peraltro, l’aumento del volume di acquisto mensile del programma APP e il taglio del tasso sui depositi dovrebbero garantire condizioni di finanziamento favorevoli per le imprese e le famiglie e nei paesi a elevata leva finanziaria ancora per un lungo periodo di tempo. Se questo non funzionasse, la Bce garantisce che la sua cassetta degli attrezzi non è ancora vuota; tuttavia, la soglia di attivazione degli strumenti più efficaci e meno convenzionali sarà probabilmente molto alta.
