La riunione di settembre del consiglio direttivo BCE si è rivelata del tutto interlocutoria: non soltanto gli sviluppi avutisi dai dati e sui mercati non sono stati tali da giustificare variazioni allo stimolo monetario, ma addirittura si è rinviata a data futura la soluzione dei problemi tecnici che il PSPP sta cominciando a incontrare.
Non c’erano grandi aspettative intorno alla riunione BCE di ieri, ma nel complesso il tono del comunicato e della conferenza stampa BCE è stato perfino meno costruttivo delle attese. Per il momento il focus rimane sull’implementazione del pacchetto di marzo, del quale il Consiglio e il presidente Draghi hanno sottolineato l’efficacia in termini di trasmissione dell’impulso di politica monetaria. Draghi ha dichiarato che Consiglio non ha nemmeno discusso una possibile estensione dell’APP oltre marzo 2017.
L’unica apertura rispetto a luglio scorso è che la BCE ha istruito i gruppi di lavoro competenti a “valutare possibili alternative che assicurino un’implementazione ordinata del programma” di acquisti. Il dibattito sui parametri diventerebbe imprescindibile nel caso in cui si dovesse rendere necessaria un’estensione oltre marzo 2017, dal momento che in questo scenario non sarebbe neppure sufficiente rimuovere il vincolo che il rendimento sia superiore al tasso sui depositi (si veda a riguardo Interest Rate Strategy del 07/09/2016). Ma è necessario anche se il programma non viene esteso: con i parametri attuali di implementazione del PSPP, la BCE incontrerà crescenti vincoli di scarsità su alcuni mercati già entro le scadenze attuali. Poiché l’emergere di problema del genere era previsto fin dall’avvio del programma, e sicuramente la BCE ha già effettuato delle analisi interne riguardo alle opzioni operative da adottare, questa necessità di nuovi approfondimenti riflette probabilmente divisioni interne ancora irrisolte sulla portata e il futuro dell’APP.
Il rinvio di nuovi annunci di politica monetaria è pienamente giustificato da uno scenario di previsione pressoché invariato rispetto a giugno, e pochi si sono stupiti per questo. Le nuove stime dello staff hanno tagliato di un solo decimo la crescita 2017 all’1,6% e alzato la previsione per l’anno in corso all’1,7%. La limatura alle stime di inflazione è stata marginale.
Tuttavia, riteniamo che lo scenario di crescita della BCE possa rivelarsi ottimistico e se nei prossimi mesi arrivassero indicazioni di rallentamento di occupazione e consumi, il Consiglio avrebbe motivo di aumentare lo stimolo monetario. Un intervento sui tassi ci sembra poco probabile, nonostante Draghi abbia difeso i tassi negativi come strumento efficace per allentare le condizioni monetarie. Più facilmente, l’aumento dello stimolo monetario passerà per un’estensione temporale dell’APP, e dunque richiederà un dibattito politico all’interno del Consiglio sui parametri dell’APP – forse anche sulla regola degli acquisti in base alle quote capitale. Su questo fronte, le resistenze si prospettano molto tenaci. Malgrado la decisione di lasciare gran parte del rischio connesso agli acquisti di titoli nel bilancio delle banche centrali nazionali, questa problematica regola di allocazione è ritenuta dal presidente della Bundesbank essenziale per evitare la subordinazione della politica monetaria alla politica fiscale, “assicurare l’unitarietà della politica monetaria” e proteggere l’indipendenza della Banca centrale.
