Pubblicare un nuovo outlook è come lanciare un boomerang: il nostro team ha lanciato delle idee e gli investitori, di rimando, esprimono la propria opinione proponendo argomenti differenti e a volte nuove idee. Anche se incontrerò molti investitori nei prossimi mesi, i primi meeting dell’anno hanno confermato l’ottimismo generale degli investitori. L’anno scorso, c’era molto scetticismo in merito al nostro scenario sulla reflazione. Anche se quest’anno la maggior parte degli investitori condivide la nostra opinione sull’impatto negativo dell’aumento dei rendimenti, del dollaro e del prezzo del petrolio sull’economia americana, tuttavia molti pensano che siamo troppo prudenti e precoci nello stimare un rallentamento dell’economia Usa nel secondo e terzo trimestre dato l’attuale contesto di reflazione dell’economia globale.
Al contrario, le società erano più fiduciose rispetto agli investitori all’inizio dello scorso anno, mentre quest’anno sono molto più prudenti. Inoltre, ho partecipato ad una conferenza con gli “investor relators” di varie società europee e ho notato timori sulle prospettive del 2017; per esempio, sull’aumento dei costi di produzione in alcuni settori o sull’impatto del protezionismo sull’organizzazione e sulla redditività delle società.
Alla fine chi ha ragione? I dati economici dovrebbero diventare più diversificati entro la fine del trimestre e a nostro parere sarà fondamentale monitorare la reazione degli investitori a dati non troppo positivi. C’è stato molto interesse nella nostra view “contrarian” sulla pressione al ribasso sul rendimento del decennale americano a 10 anni nel breve periodo. Nonostante siano stati pubblicati dati economici molto robusti, il rendimento del decennale americano a 10 anni non ha registrato un forte rialzo dall’inizio dell’anno. Questo potrebbe indicare che il mercato obbligazionario americano ha già prezzato un significativo miglioramento ciclico dell’economia globale.
Al di la della view ciclica a breve termine, una delle domande principali riguarda il comportamento delle banche centrali a fronte di un’inflazione più elevata. Siamo stati abituati a banche centrali particolarmente accomodanti negli ultimi anni. Ogni volta che la crescita o l’inflazione sono state a rischio, la Fed e la Bce hanno optato per un approccio accomodante. Anche quest’anno potremmo assistere alla stessa reazione. Ma il rischio di rischio di deflazione è nettamente diminuito nell’attuale contesto di reflazione. Per tal motivo, ci troviamo in un contesto nuovo e alcuni investitori temono un approccio più aggressivo da parte delle banche centrali.
A che gioco stiamo giocando? Penso che questo dipenda dalla forza dei diversi fattori che stanno supportando la reflazione di fine ciclo. In primis, quale sarà la size e l’efficacia degli stimoli fiscali di Trump? Secondo, di quanto le imprese potranno aumentare il loro pricing power con l’inflazione in aumento? Terzo, l’aumento della fiducia d’inizio anno condurrà ad un contesto di euforia che non terrà conto dei fondamentali?
A nostro parere, la Fed dovrebbe accelerare la stretta monetaria nel momento in cui ci sarà maggiore visibilità sui piani fiscali che Trump vorrà adottare nel secondo trimestre. La Bce è riuscita a guadagnare tempo, prolungando il QE fino alla fine dell’anno ma l’approccio di Draghi potrebbe cambiare verso metà anno. Tuttavia, non crediamo che il tasso d’interesse reale di equilibrio delle banche centrali sia aumentato. Le sovra-capacità globali, il livello di indebitamento globale e i “cambiamenti” tecnologici non sembrano ancora indicare un cambio strutturale del regime economico globale.
Da un punto di vista strutturale, che cosa potrebbe andare storto quest’anno? Innanzitutto, dopo un rallentamento a metà anno dell’economia americana, gli stimoli fiscali di Trump dovrebbero prolungare il ciclo economico globale. Anche il consensus stima un rafforzamento a livello fiscale degli Stati Uniti unito a tagli fiscali. Alcuni operatori si sono interessati agli ingenti progetti sulle infrastrutture negli ultimi trimestri. Da un punto di vista politico, sarebbe meglio per Donald Trump se aumentasse la crescita alla fine del suo mandato piuttosto che all’inizio. Potrebbe quindi concentrarsi sulle modifiche all’Obama Care e sulle riforme sul commercio e sulla difesa, evitando così difficili negoziazioni con l’ala hawks del partito. Questo è l’unico scenario possibile e come diceva il grande Colonnello John ‘Hannibal’ Smith, “Adoro quando un piano da i frutti sperati”. Sfortunatamente, lo scorso anno ha dimostrato ancora una volta come le convinzioni di inizio anno possono rivelarsi sbagliate alla fine.
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