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Come previsto, alla riunione di settembre la BCE non ha modificato le misure di politica monetaria, ma ha tagliato le previsioni, ha usato toni piuttosto preoccupati riguardo ai rischi e ha aperto la strada a un possibile rafforzamento del programma di acquisti. Se sarà annunciato, l’aumento dello stimolo monetario potrebbe aversi tramite un’estensione della durata temporale del programma e/o aumento del target mensile di acquisto.

La BCE ha confermato lo scenario di ripresa della zona area euro ma ritiene che la crescita sarà più debole rispetto a quanto anticipato in precedenza, come riflesso dal taglio delle stime di crescita sull’orizzonte di previsione (1,4% dall’1,5% nel 2015, all’1,7% dall’1,9% nel 2016 e all’1,8% dal 2,0% nel 2016). Le revisioni delle previsioni sono motivate da un quadro internazionale più debole rispetto alle stime di giugno. La domanda estera rivolta all’euro zona è attesa in crescita dell’1,5% nel 2015 e del 3,3% nel 2016, contro il 2,2% e il 4,6% previsti tre mesi fa. La domanda interna, invece, dovrebbe continuare a sostenere la ripresa grazie anche alle misure di politica monetaria ed al supporto che verrà per il reddito disponibile dal calo del prezzo delle materie prime energetiche e non.

Quel che più conta è che la BCE stima che il ritorno dell’inflazione vicino al target del 2% a fine dell’orizzonte sarà più lento e più contenuto rispetto alle attese di giugno. La revisione alle stime di inflazione a 0,1% da 0,3% nel 2015 a 1,1% da 1,5% nel 2016 e a 1,7% da 1,8% nel 2017. Si noti che il punto di arrivo per l’inflazione a fine 2017 è stato tagliato dall’1,9% all’1,7%. AL revisione alle stime di inflazione è motivata dal profilo del prezzo del greggio più debole rispetto alle previsioni di giugno di circa 10-15 dollari sull’orizzonte di previsione (v. tabella). Draghi ha specificato che le revisioni alle stime di crescita hanno pesato marginalmente sulle stime di output gap e inflazione core. Difatti il ritorno dell’inflazione headline all’1,7% a fine 2017 dipende quasi interamente dal rialzo della dinamica core in particolare nel 2016.

Nonostante le revisioni al ribasso la BCE ora valuta che il bilancio dei rischi per lo scenario sia passato da circa pari a negativo. Inoltre, Draghi ha sottolineato che le stime sono state chiuse il 12 agosto e da allora le condizioni finanziarie sono divenute più restrittive e che la BCE ha non ha ponderato interamente l’impatto del rallentamento Cina e ripercussioni sui mercati emergenti e finanziari dal momento che è presto per concludere se si tratti di aggiustamenti transitori o più di lunga durata. Nelle simulazioni incluse nelle nuove stime la BCE valuta che una crescita cinese più debole di un punto rispetto allo scenario centrale abbasserebbe le stime di crescita di due decimi.

Le revisioni allo scenario macro e i maggiori rischi verso il basso giustificano la retorica più accomodante del comunicato. Si ribadisce che “il programma EAPP andrà avanti nei termini stabiliti fino a settembre 2016”, ma si aggiunge, rispetto all’edizione di giugno, che potrebbe andare “oltre tale termine se ritenuto necessario”. Draghi ha indicato che l’annuncio dell’aumento del limite di emissione al 33% dal 25% per l’acquisto di titoli governativi, non va letto come segnale di difficoltà di implementazione del programma, ma solo come un modo per dare maggiore flessibilità.

Riteniamo che l’annuncio di un aumento dello stimolo monetario sia possibile ma non probabile con le stime ultime di crescita e inflazione e che solo a fronte di ulteriori revisioni al ribasso la BCE passerebbe dalle parole all’azione. L’aggiunta al comunicato di settembre di una frase sulla possibile estensione del programma dopo settembre 2016 suggerirebbe che, se sarà annunciato, l’aumento dello stimolo monetario potrebbe aversi tramite un allungamento dei tempi più che attraverso un aumento dei volumi. Tale opzione avrebbe il pregio di garantire condizioni finanziarie più accomodanti più a lungo. Tuttavia, non si può escludere che la BCE decida alla fine di aumentare anche il target mensile.

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