Come dicono in Lombardia, “l’è minga semper festa“. Draghi delude gli investitori, e lascia i mercati in balia del debole sentiment generale.

Andiamo con ordine.
La chiusura sui minimi di Wall Street ieri sera (-1.3%) ha inferto un nuovo colpo al sentiment globale. La risk adversion ha prodotto il ritracciamento del dollaro Yen, e Tokyo l’ha presa particolarmente male (-2.6%). D’altronde la piazza giapponese aveva tenuto assai bene e in considerazione della crescente negatività generale un catch up era da mettere in conto.

Con Cina, Bombay e Hong Kong ancora chiuse, il resto degli indici ha presentato cali di entità inferiore, in un contesto di attività ridotta. Apparentemente la situazione a Hong kong si sta ulteriormente surriscaldando, con i manifestanti che hanno minacciato di assediare i palazzi del governo se il capo dell’esecutivo Leung non darà le dimissioni entro 24 ore. In questo contesto non hanno giovato al mood sugli emergenti le dimissioni del governatore della Banca Centrale Argentina, Fabregas, in disaccordo con la presidente Fernandez de Kiechner.

La mattinata europea ha visto la solita price action erratica che precede i meeting ECB. Unico movimento degno di nota, la progressiva perdita di momentum di Milano, negli ultimi giorni, e fino a metà mattinata, più forte dei peers europei, e successivamente nettamente più debole, senza catalyst ovvio ( agli occhi del sottoscritto per lo meno).

Poche le novità nello statement. Draghi ha annunciato l’inizio del programma di acquisti di Covered bonds per metà ottobre e quello di ABS più avanti nel trimestre, rimandando la pubblicazione dei dettagli del programma ad un successivo comunicato stampa. Il Presidente ECB ha dichiarato di attendersi buoni risultati dalle misure in termini di supporto al lending, miglioramento delle condizioni sui mercati e contenimento dei tassi di interesse e ancoraggio delle attese di inflazione. Ovviamente il consiglio direttivo resta unanime nel ricorso a ulteriori strumenti per ottenere i suoi fini.

Nell’analisi, Draghi ha concesso che la situazione macro si è deteriorata, ma ha mantenuto le attese di moderata ripresa nel 2015. Ha terminato esortando gli altri attori di politica economica (i governi) a fare il loro lavoro (riforme e politiche di bilancio) perchè l’ECB non puo’ fare tutto da sola.
Nella sessione Q&A Draghi ha ribadito di attendersi che il bilancio ECB torni dalle parti di inizio 2012 (2.7 trln), nello spazio di mesi e non di anni, ma non ha dato target espliciti al programma di acquisti, lasciando quindi un po’ di incertezza su come questo target verrà raggiunto. Ha inoltre dichiarato che l’azione dell’ECB non è orientata ad una singola variabile come ad esempio la crescita del bilancio o il successo di una singola misura, ma al quadro generale di aspettative di inflazione e livello della divisa.

In sostanza dopo aver dispiegato parecchie novità agli scorsi meeting, l’ECB si è messa in posizione di attesa, per valutarne gli effetti (alcune di queste debbono ancora essere varate), insieme con quelli del calo dell’€. Tra l’altro a fine mese ci saranno i risultati dell’AQR nonchè un altra serie di dati macro da valutare. Oltre a ciò, Draghi ha inteso passare nuovamente la palla ai governi perchè facciano quanto richiesto.

Comprensibile, sebbene sorprendente nell’entità, la reazione del mercato. L’equity europeo ha preso a scendere violentemente guidato dalla periferia, per chiudere sui minimi (Eurostoxx -2.7%) complice una Wall Street nuovamente poco ispirata in apertura (al momento sta recuperando). Moderato allargamento degli spread di Italia e Spagna contro un bund a sua volta incapace di approfittare della risk adversion. In moderata ripresa l’€, che ha comunque reagito meno delle attese.

Ma cosa ha disturbato tanto gli investitori della performance odierna di Draghi?

Evidentemente i mercati speravano che la recente ondata di bad news sul fonte crescita e inflazione inducesse il Governing Council a segnalare ulteriore proattività, eventualmente tramite un tono più preoccupato, modifiche alle misure tali da renderne più facile l’implementazione (dopo il flop della prima TLTRO) e focus sui target di balance sheet ECB (eventualmente da incrementare ed estendere e acquisti di asset.

Per contro, Draghi ha difeso l’operato dell’ECB, dichiarando implicitamente di ritenere sufficiente quanto implementato (in particolare ad ancorare le attese di inflazione), ed ha evitato toni allarmistici, dichiarando di attendersi che che il quadro di ripresa moderata riprenda l’anno prossimo. Nello specifico poi non ha fornito target, ne passo, degli acquisti di asset ed anzi ha ridotto il focus sul balance sheet. Poiché il mercato dubita che le misure varate siano sufficienti a raggiungere l’incremento desiderato (1 miliardo di € da TLTRO più “private QE”, da cui vanno tolti 300 bln di LTRO che verranno restituite), l’assenza di dettagli deve aver pesato non poco sul risultato finale.

Onestamente, la posizione di Draghi mi pare comprensibile. Deve evitare di “viziare” i mercati, dando l’impressione che le aspettative si tramutino automaticamente in azioni dell’ECB. Dopo tanta attività (per i canoni dell’ECB) deve gettare un osso alle frange più conservatrici del governing council (tedeschi, olandesi etc). E in ogni caso deve valutare gli effetti delle mosse fatte, che comunque hanno ottenuto risultati (l’indebolimento dell’€ soprattutto).

Ma, agli occhi dei mercati oggi l’ECB, rifiutandosi di reagire agli ultimi sviluppi, è tornata dietro la curva, lenta ad agire, e ciò aumenta i rischi sul fronte prezzi in particolare.

Sull’entità della reazione poi ovviamente pesa il bad mood generale, con le preoccupazioni a Wall Street sull’impatto della normalizzazione della politica monetaria locale, volatilità su emerging e HY, impatto del dollaro forte su utili e condizioni finanziarie, Hong Kong, Ucraina, primo caso di Ebola in US, e cosi via.
Personalmente ritengo la delusione per questo specifico meeting sarà smaltita entro breve. Troppa è la convinzione che l’ECB dovrà alla fine imbarcarsi in un QE, perche il mercato riduca sensibilmente le attese su questo punto. Ovviamente, per la direzionalità ha importanza anche il contesto generale, recentemente più difficile.